成立近24年的金輝集團股份有限公司(下稱“金輝集團”)正謀求登陸港交所，這距離其突破百億銷售額已過去了9年。

　　早于2016年1月，金輝集團就在上交所披露了招股書，擬從內地登陸資本市場。事實已經證明，這一計劃已經“流產”。

　　“鑒于中國房地產行業調控和監管環境收緊，及中國總體融資環境所面臨的挑戰日趨嚴峻，以及為獲得國際證券市場認可”對于主動撤回A股上市申請，金輝控股(集團)有限公司(下稱“金輝控股”)在新版招股書中如是解釋。

　　值得注意的是，新版招股書披露前后，金輝控股還進行過較為密集地融資，且成本一點也不低。

　　58安居客房產研究院首席分析師張波告訴《中國質量萬里行》，這表明金輝控股的確面臨著較大的資金壓力，且2020年其規模化的腳步還處于不斷加大中。

　　吊詭的是，金輝控股并未在其新近遞交的招股書中披露近年來的銷售額。但，據克爾瑞研究中心發布的《2019年1-12月，中國房企銷售榜TOP200》榜單，過去1年，金輝控股實現全口徑銷售額888.6億元，位列40。其中，權益金額為661.6億元，位列37，較之2018年的708.1億元減少許多。

　　不過，據金輝控股于2019年6月在其官網發布的“上海新世紀資信評估投資服務有限公司關于《金輝集團股份有限公司及其發行的16金輝01、16金輝02與16金輝03跟蹤評級報告》”中卻顯示，2018年，其簽約銷售金額不過為364.11億元。

　　在張波看來，近幾年，不少平臺公布的房企銷售數據在市場上都存在一定的質疑，不只是金輝。一般來說，需要根據房企真實的財務報表來進行相關驗證，并去除掉部分非權益性銷量，才可得出更為真實的銷售數據。

　　中國企業資本聯盟副理事長柏文喜也表示，各家企業在資本市場公布的銷售額，是要經過審計機構審計。雖然也有跨年調節的成分在內，但可信度要比克爾瑞公布的數據高一些。后者公布的各家企業銷售數據和排名，只可作為參考。

　　事實上，如若根據上述跟蹤評級數據，2016年-2017年，金輝控股簽約銷售金額也僅分別為181.98億元和233.76億元。

　　對于金輝控股為何未在招股書中披露近年來的銷售額，其2019年的真實簽約銷售金額又是多少?《中國質量萬里行》已發函至該企業，截至發稿未收到回復。

　　重倉西北和西南

　　對于金輝控股來說，2019年是“錢緊”的1年。

　　“錢緊”之下，在上交所披露招股書4余年后，金輝集團于2020年3月果斷撤回A股上市申請。當月25日，金輝控股在港交所披露了招股書。

　　其招股書顯示，過去1年，金輝控股實現營收259.63億元，實現公司擁有人應占期內溢利25.08億元，按年分別增長62.56%和24.91%。較之2018年，營收增速大幅上升，業績也成功止跌。

　　從其營收來源來看，物業開發及銷售是其主要來源。過去3個會計年度，該業務分別為其貢獻了112.86億元、151.5億元和250.37億元的收入，相應在營收中占比95.8%、94.9%和96.4%。其中，長三角又是其物業開發收入第一大來源區域，且很是穩固。單是2019年，該區域實現收入73.66億元，占比29.4%。期內，第二大收入來源的環渤海區域，與之還有著8.67億元的距離。

　　“預計我們位于長三角的物業項目，在不久的將來會持續為我們的絕大部分收入作出貢獻”金輝控股在其招股書中表示。可以看到，長三角區域對其營收的大比例貢獻在未來將會持續。

　　就其土儲分布來看，金輝控股在重倉西北和西南兩大區域。截至2019年末，金輝控股持作未來開發的建筑面積約為1006.66萬㎡。其中，西北、西南持作未來開發建筑面積為362.77萬㎡和341.78萬㎡，相應占比36.04%和33.95%，為其第一和第二土儲區域。緊隨其后的是環渤海區域，數值為164.99萬㎡，占比16.39%。

　　相應地，金輝控股在長三角和華南區域土儲則較少。期內，兩區域持作未來開發建筑面積分別為73.62萬㎡、63.5萬㎡，相應占比僅為7.31%和6.31%。

　　張波分析認為，西部區房地產市場有著一定機遇，尤其是西安、成都、重慶以及昆南等地區的商品房市場成交規模在近幾年有著不錯的表現。這是受人才以及落戶政策的影響，部分西部區域外來人口不斷增加，也與國家大力噶站西部區域經濟有著一定關聯性。

　　但，從頭部房企整體布局來看，長三角和大灣區依然是兩個重點布局區域。整體經濟的發展以及產業人口的帶動因素對于人口吸引力明顯，也是未來人口重點流入的區域。

　　值得注意的是，在營收和業績取得大幅增長時，金輝控股銷售毛利率和銷售凈利率卻雙雙下滑，且這種趨勢還不是第一次出現。2019年，金輝控股銷售毛利率和銷售凈利率分別為21.81%和10.36%。要知道，2017年，金輝控股銷售毛利率可是高達32.2%，而其銷售凈利率也高至18.86%。

　　資金鏈緊了

　　金輝控股現金流狀況一點也不好。

　　據其披露，2019年，金輝控股經營活動產生的現金流量凈額為-56.97億元，而上年這一數值為14.34億元。如果再將時間推至2017年，就會發現其現金流惡化前后只需1年。

數據來源：金輝控股新近披露的招股書，《中國質量萬里行》制圖

　　更為糟糕的是，金輝控股資金鏈也緊了，且為時已久。

　　據choice數據，2019年，金輝控股現金及銀行結余為134億元，其中，可動用的為92.19億元。期內，其短期借款為139.79億元，前者與之還存有著5.79億元的缺口。如若僅相較可動用的賬面資金，這一缺口將擴大至47.6億元，且這樣的缺口在2017年就已出現，一直持續至今。

　　短期償債壓力之大，可想而知。金輝控股頻頻尋求“貴錢”，也就不難理解了。

　　據其招股書披露，2020年3月，金輝控股與五礦國際信托有限公司訂立一份信貸融資協議，本金總額為3.3億元，固定年利率為11%。期間，還與中國華融資產管理股份有限公司訂立一份信托融資安排，本金總額為1.4億元，固定年利率為10.5%。只不過前者為1年期，后者為3年期。

　　此前的1月，金輝集團間接全資附屬公司金輝資本投資還發行了一筆于2022年到期金額為3億美元的優先票據，利率為10.5%。但，這絕非金輝資本投資第一次發行此類債券。招股書顯示，2019年10月，金輝資本投資就發行了一筆于2021年到期金額為2.5億美元的優先票據，利率為11.75%。

　　正如張波分析表示，在當下環境，金輝控股上述融資利率的確屬于明顯偏高。尤其是在全球整體利率下行，國內融資成本不斷降低的背景下，超過10%的融資成本顯得尤為突出。

　　中國房地產數據研究院執行院長陳晟也認為，金控控股融資利率整體相對偏高，特別是海外融資還處于一種高位狀態。不過也證明其在多渠道的籌措資金，不管是信托還是海外債，這對企業來說還是非常重要。

　　高息發債后，金輝控股整體融資利率也在逐年增長。據其招股書數據，2017年-2019年，金輝控股有息負債加權平均利率分別為7.25%、7.65%和7.76%。

　　事實上，金輝控股資產負債率也是這般境況。同期內，分別為83.18%、85.46%和85.68%，逐年小幅上升。

　　《中國質量萬里行》運用“(有息負債-現金及銀行結余)/權益總額”計算出，2017年-2019年，金輝控股凈負債率分別高達191.3%、165.23%和166.85%。不難看出，杠桿出現一定回落后又在小幅走高，這還是在加大非控股權益運用的情況呈現出來的。

數據來源：金輝控股新近披露的招股書、東方財富choice，《中國質量萬里行》制圖

　　據choice數據，2019年，金輝控股非控股權益在權益總額中占比為21.28%，而上兩年這一占比分別僅為15.64%和18.31%。

　　可以看到，“降杠桿”會是一件很艱難的事情，金輝控股正對此體會極深。